”Az eurózóna olyan, mint a Hotel California – bejelentkezni lehet, de kijelentkezni aligha”- interjú Barry Eichengreen professzorral

Az MNB idén hetedik alkalommal rendezte meg a Lámfalussy Lectures konferenciát, melynek központi témája a tartós és fenntartható növekedés volt. A rendezvényen a gazdasági élet nemzetközileg elismert szaktekintélyei és intézményi vezetői vitatták meg Európa és Ázsia tartós felzárkózásának lehetőségeit és kihívásait. A meghívottak között szerepelt Barry Eichengreen is, a University of California, Berkeley professzora. A Danube Capital R&A Zrt. interjút készített Eichengreen professzorral, melyben a valutákról, az EKB-ról, valamint az eurozóna jövőjéről kérdeztük.

D.C.: Számos cikket és könyvet írt a nemzetközi valutákról, főképp az amerikai dollár kiemelt szerepéről. Egyesek szerint a dollár fokozatosan veszít dominanciájából a nemzetközi kereskedelemben. Merre haladunk e tekintetben, különösképp a kereskedelmi háború hatásait megvizsgálva? Melyik valuta (ha egyáltalán van ilyen) veszélyeztetheti a dollár vezető szerepét, ez lehetne akár egy digitális valuta is?

B.E.: 2011-ben az ‘Exorbitant Privilege’ című könyvemben kifejtettem az amerikai dollárról és annak nemzetközi szerepéről alkotott véleményem. Akkor azt mondtam, hogy a dollár nemzetközi dominanciája a határokon átnyúló kereskedelemfinanszírozásban nem tarthat örökké. Más gazdaságok folyamatosan zárkóznak fel az Egyesült Államokhoz és így idővel csökken majd az USA részesedése a globális kereskedelemben és tranzakciókban. Ez nem fogja támogatni a dollár helyzetét sem nemzeti fizetőeszközként, sem nemzetközi tartalékdevizaként.

Egy lehetséges alternatíva a többdevizás rendszer lenne; amiben a dollár, az euró és a renminbi is jelentős nemzetközi szerepet játszana. Azonban súlyos nemzetközi affér, viszály hiányában ez csak fokozatosan, lépésről lépésre valósulhatna meg. Úgy hiszem, hogy még mindig ez a helyes diagnózis és az előrejelzésem nem változott, vagyis az egyetlen életképes alternatíva a dollárral szemben továbbra is az euró és a renminbi. Belátható időn belül a digitális valuták valószínűleg nem játszanak főszerepet.

A 2008–2009-es globális válság után, 2011-ben sokan felszólaltak a dollár dominanciájával szemben. Ma pedig még annyira sem tetszik nekik a dollár meghatározó szerepe, mint 10 évvel ezelőtt. Felélénkült a kereskedelmi háború veszélye, illetve az is, hogy az USA „fegyverré” alakítja a valutáját annak érdekében, hogy megakadályozza a külföldi vállalatok és kormányok számára a dollárhitelekhez való hozzáférést, sőt a dollárt felhasználhatják amerikai külpolitikai célokra. Mindez ösztönzőleg hat a vállalatokra és a kormányokra és gyorsítja az alternatívák kifejlődését.

Ahhoz azonban, hogy az euró észszerű alternatíva lehessen, biztonságos értékpapírra van szükség az euróövezetben, amelyre euróban denominált pénzügyi infrastruktúra építhető. Pontosabban, Eurobondra, azaz az eurózóna által kibocsátott kötvényekre van szükség. Ahhoz pedig, hogy a renminbi legyen a dollár elsőszámú kihívója, Kínának fel kellene oldani a fennálló tőkekontroll nagy részét és meg kellene erősítenie a hazai pénzügyi piacát. Ez egy munkaigényes folyamat, ami jelentős időt vesz igénybe.

Így továbbra is a nyugtalanító „senki földjén” vagyunk, ahol a dollár uralja a nemzetközi tranzakciókat. Az emberek már tisztábban látják a szituációt, mint 10 évvel ezelőtt. Megértik, hogy ez a helyzet nem állhat fenn örökké, de jelenleg a dollár dominanciájától való távolodás előfeltételei még nem teljesültek.

D.C.: Milyen lépéseket tart szükségesnek a renminbi nemzetközi pozíciójának erősítéséhez, hogy dominánsabb nemzetközi fizetőeszközzé váljon a közeljövőben?

B.E: Kína pénzügyi instabilitással küzdött 2015-ben, amikor a részvénypiacok összeomlottak és egy éven keresztül jelentős tőkekiáramlást lehetett tapasztalni. A problémát az okozta, hogy túl gyorsan, a szükséges belső reformok meglépése előtt szerették volna a renminbit nemzetközivé tenni.

Azt gondolom megértették, hogy a reformlépéseknek időben meg kell előzniük a renminbi nemzetközi fizetőeszközzé válását. Eközben a kínai vezetés olyan megoldásokon dolgozik, amelyek elősegíthetik a renminbi nemzetközi használatának előmozdítását, mielőtt a tőkemozgásokra vonatkozó korlátozásokat megszüntetnék. Ebben fontos szerepe lehet a digitális renminbinek mint fizetőeszköznek, amely néhány partnerországgal közösen a nemzetközi fizetési forgalom egy részében lenne felhasználható.

D.C.: A 2020-as Lámfalussy Konferencia témái között kiemelt helyen szerepel a fenntartható konvergencia, fenntartható felzárkózás Európában és az eurózónában. Mit vár az euróövezet jövőjét illetően? Az integráció elmélyítését, a monetáris unió összeomlását vagy egy harmadik utat?

B.E.: Régóta úgy vélem, hogy az euróövezeti tagság örökké tart. Az Eagles zenekar Hotel California című száma is erről szól: egy hely, ahova be lehet jelentkezni, de az ember sosem tud kijelentkezni onnan. Görögország akkor döbbent rá erre, amikor a Sziriza hatalomra került néhány évvel ezelőtt. Olaszország esetében várhatóan a jövőben ismét beszédtéma lesz, hogy az euróból való kilépés megoldja-e az ország problémáit. A múltban azok a kormányzatok, amelyek erről a témáról nyíltan beszéltek; hamar szembesültek azzal, hogy az euróból való kilépésről folytatott diskurzus csak súlyosbítja a helyzetet – turbulens piaci mozgásokhoz és pánikhoz vezethet –, így visszavonulót fújtak ebben a kérdésben. Ez a helyzet a Sziriza és Görögország esetében.

A Brexit más lapra tartozik. A Brexit részben azért is történhetett meg, mert a britek nem voltak tagjai az euróövezetnek. Ha tagok lettek volna, az pénzügyi válságot és bankpánikot okozott volna.

Mivel nem lehet kilépni, ezért csak egy megoldás marad – rendbe rakni az eurózónát. Ennek az alábbi feltételei vannak: teljes bankunió kialakítása, az egész euróövezetre vonatkozó egységes betétbiztosítási rendszer és az államkötvényekre vonatkozó pozitív kockázati súlyok (RWA) bevezetése. Ez utóbbi korlátozná a kereskedelmi bankokat, hogy saját országuk állampapírjaiból túl sokat vásároljanak és tartsanak. Mindezek révén teljessé válhat az eurozónában a tőkepiaci unió. Az említett lépések hosszú időt vesznek igénybe, de ezek révén vonzóbbá válna az euró az európaiak számára; emellett a világ más részein működő bankok, vállalatok szemében is attraktívabbá válna a fizetőeszköz. Ahhoz, hogy az euróból vezető nemzetközi fizetőeszköz legyen, hosszú távon létre kell hozni az eurókötvényeket. De ez hosszú távú terv, rövid távon a bankunió kialakításának kell prioritást élveznie.

D.C.: Christine Lagarde bejelentette az EKB monetáris politikájának stratégiai felülvizsgálatát 2020-ban, mit látna kedvező változásnak?

B.E.: Úgy gondolom, hogy egy 2% körüli szimmetrikus inflációs cél kedvezőbb lenne, mint a jelenlegi aszimmetrikus (az árstabilitás EKB-definíciója szerint: „2% alatti, de ahhoz közeli”). A múlt héten publikált cikkemben azt javasoltam, hogy az EKB a monetáris politikai döntésekre vonatkozó szavazás eredményét és összetételét tegye elérhetővé a nyilvánosság számára. Úgy gondolom, ez egy lehetőség arra, hogy az EKB számon kérhetőbbé váljon. Jelenleg egy furcsa helyzetet tapasztalhatunk, amikor az EKB elnöke bejelenti, hogy teljes egyetértés mellett született a döntés, majd az igazgatótanács tagjai nyilatkozataik során „nemtetszésüket” fejezik ki. Egy rendszerezettebb folyamat jobb lenne, amikor elmagyarázzák a tagok miért szavaztak a többséggel, vagy miért fogalmaztak meg a konszenzustól eltérő véleményt. A szavazatok nyilvánosságra hozatala és annak magyarázata növelné a számon kérhetőséget és a transzparenciát.

D.C.: Nyilvánvaló, hogy új monetáris politikai gondolkodásra van szükség az alacsony hozamkörnyezet mellett, több mint egy évtizeddel a 2008–2009-es válság után. Jelenleg széleskörű diskurzus folyik a Modern Monetáris Elmélettel (MMT) kapcsolatban. Mi a véleménye az MMT-ről?

B.E.: Senki sem tudja pontosan, mi is a modern monetáris elmélet. A feltevések, melyeket az elmélet támogatói használnak, nem teljesen világosak. Ha a Modern Monetáris Elmélet egy olyan elképzelés, hogy bizonyos helyzetben a központi bankok inflációs következmények nélkül finanszírozhatják az államháztartási hiányt; akkor azt gondolom, korlátozott esetben fennállhat olyan körülmény, amikor ennek van értelme. Ha a gazdaság mély válsághelyzetben van és unortodox monetáris politikára van szükség (mennyiségi lazítás), akkor a jegybank vásárolhat kötvényeket inflációs következmények nélkül. De ezek korlátozó tényezők – azaz olyan környezetben használhatók, ahol a gazdaság válságban van és a kamatok nulla közelébe csökkentek.

Általánosabban fogalmazva az EKB-nak a stratégiája áttekintésekor nagyon egyértelműen szét kell választania, hogy mire van ráhatása a központi banknak és mire nincs (pl. az éghajlatváltozásra nagyon kevés ráhatása van, még akkor is, ha a klímaváltozás rendkívül káros; korlátos eszköztárral rendelkezik egyéb szociálpolitikák implementálása kapcsán, még akkor is, ha az emberek nem elégedettek a jövedelmek eloszlásával). Ezek a problémák a gazdaságpolitika más szereplőire tartoznak, ahol megfelelő eszköztár áll rendelkezésre azok megoldására. Ellenkező esetben az a veszély áll fenn, az emberek elvárják, hogy a központi bankok és úgy általában a monetáris politika a problémák széles körét orvosolja. A gyakorlatban azonban vannak korlátjai annak, mire is képes a monetáris politika.

D.C: A Danube Capital küldetése, hogy azzal támogassa a KKV-kat, hogy a makrogazdasági, az ágazati és a szociológiai folyamatokat közérthető módon, a vállalkozás számára releváns üzleti nyelvre fordítsa le. Mit javasolna a KKV vezetőknek, mire összpontosítsanak az elkövetkező 12 hónapban? Hol látja a legfőbb kihívásokat?

B.E: Aggódom amiatt, hogy az Egyesült Államok és az EU között kiéleződik a konfliktus a kereskedelem és a technológia terén. A legjelentősebb nézetkülönbségek a két fél között: a digitális tranzakciókra kivetett francia adó; a Trump-adminisztráció elégedetlen azzal, hogy az Egyesült Államok több járművet importál Európából, mint amennyit Európába exportál. Most, hogy az USA és Kína között kereskedelmi konfliktus enyhülőben van; félő, hogy az új célpont Európa lehet. Az előbbiek miatt aggódniuk kell azoknak az Európában működő KKV-knak, amelyek termékeik vagy szolgáltatásaik egy részét (közvetve vagy közvetlenül) az Egyesült Államok piacán értékesítik.

Barry Eichengreen, George C. Pardee és Helen N. Pardee közgazdasági és politológia professzor, University of California, Berkeley
George C. Pardee és Helen N. Pardee közgazdasági és politológia professzor a University of California, Berkeley felsőoktatási intézményben. A National Bureau of Economic Research és a Centre for Economic Policy Research tudományos munkatársa. 1997 és 1998 között a Nemzetközi Valutaalap (IMF) vezető politikai tanácsadója volt. Az American Academy of Arts and Sciences kutatója.

Danube Capital R&A Zrt.
A Danube Capital R&A Zrt. 2019 májusában az MKB Pénzügyi Csoport tagjaként alakult meg azzal a céllal, hogy a hazai KKV-kat segítse a sikeres növekedésben. A Danube Capital R&A Zrt. elemzői csapata több évtizednyi szakmai tapasztalattal rendelkezik a makrogazdasági elemzés, vállalatértékelés, ágazati elemzés és piackutatás tekintetében; főtevékenysége az üzleti tervezés, illetve a generációváltással kapcsolatos elemzések, kutatások készítése; valamint az ezekkel szorosan összefüggő tanácsadási szolgáltatás.